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人民币汇率基本面的七大变化
(博讯北京时间2018年9月28日 转载)
    
    应习文、任亮:通过对本轮人民币贬值基本面七大变化的梳理,我们可以更好地判断人民币汇率的未来走势。
    
    本轮人民币贬值始于4月中旬,到8月中旬兑美元汇率突破6.93,累计经历了4个月的时间。随着近期美元见顶回落以及央行出手稳定预期,本轮贬值已告一段落。我们发现与2015年“811”汇改后经历的长达16个月的漫长贬值相比,本轮贬值的基本面主要发生了七大变化。通过对这些变化的梳理,有助于我们更好地判断人民币汇率的未来走势。
    
    变化一:国内经济形势不同
    
    2016年随着中国供给侧结构性改革大幕的拉开,中国经济经历了一轮短周期复苏。从季度看,2016年四季度中国当季GDP增速由前一季的6.7%回升至6.8%,2017年一季度又回升至6.9%,并连续三个季度保持该增速。从动力看,外需持续复苏、消费升级与基建、房地产投资托底是主要支撑。良好的经济基本面也为人民币汇率在2017年重返升值区间打下了基础。
    
    而本次人民币汇率再次触及6.9区间,国内经济形势面对的不确定性则大大增加:面对复杂的贸易环境,外需增长乏力,净出口对GDP的贡献再次转负;基建拖累投资增速大幅下滑,前7月固定资产投资同比增速降至5.5%的历史低点;实际消费增速下降至6.5%,首次低于GDP增速,“消费降级”之声不绝于耳。整体看,与上次人民币汇率触及6.9的时期相比,当前的经济面临的困难有所增多。
    
    人民币汇率基本面的七大变化


    图:两轮人民币贬值的国内经济情况
    
    变化二:国际环境及美元走强背景不同
    
    两轮人民币贬值期间,中国均面临较为复杂的国际环境和强势美元背景,但背后的原因不尽相同。2014年下半年至2017年上半年,美元指数强势高位保持95以上,2016年末特朗普当选后甚至一度破百,彼时市场焦点在于特朗普带来的里根式强美元遐想和美国强劲的经济复苏前景,但很快“特朗普交易”被证伪。而本轮人民币贬值的国际环境则更加错综复杂,美国与欧日等经济体经济复苏出现了明显分化,美国2018年有望加息四次,而欧日货币政策正常化推进缓慢,新兴市场货币市场遭遇严重冲击,贸易战阴影笼罩全球。与上一次人民币汇率突破6.9相比,本轮美元指数点位更低,且仍有继续上行空间。
    
    当然,从中长期来看,美国经济也难独善其身,减税刺激影响趋弱、美联储持续加息抬高借贷成本、老龄化加剧以及国际贸易局势恶化带来的风险等将制约美国未来经济增长前景,同时联邦政府债务负担加重、特朗普干预等不确定性因素也对美元形成掣肘,美元像上次那样突破100继续上行仍有难度。
    
    变化三:中国的国际收支情况不同
    
    2016-2017年中国国际收支整体呈现“经常项顺差、金融项逆差、短期资本(热钱)流出显著、外汇储备消耗快”的特点。具体看,一是2016年全年经常账户顺差约2000亿美元,其中货物顺差约4900亿,服务逆差约2300亿;二是非储备性质的金融项逆差4100亿,净误差与遗漏逆差2300亿;三是为平衡国际收支,外汇储备消耗了约4400亿美元。从细项看,在2016年全年的人民币贬值中,居民集中换汇、企业大量偿还美元贷款以及跨境套利等都是金融项及误差遗漏项大幅逆差的主要原因。
    
    相比之下,2018年上半年中国的国际收支情况则截然不同,整体呈现“经常项逆差、金融项顺差、短期资本(热钱)流出不明显、外汇储备小幅增加”的特点。具体看,一是2018年上半年经常账户出现283亿美元小幅逆差,主要受中美贸易战下中国货物顺差减小,服务逆差扩大的影响;二是非储备性质的金融项顺差1200亿美元,净误差与遗漏逆差也相对有所减少;三是外汇储备增加约500亿美元。究其原因,既有中国资本市场扩大开放及估值下降增加了对境外投资者的吸引力,也有中国严控对外投资以及居民恐慌性购汇减弱等原因。
    来源:FT (博讯 boxun.com)
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